مى‌شود. تعیین ارزش بازار دارائى‌هاى حقیقى نسبتاً مشکل‌تر است. مثلاً مى‌توان ارزش بازار یک کامپیوتر کارکرده را تعیین کرد، ولى تعیین ارزش بازار یک قطعه زمین یا یک ساختمان قدیمى کار چندان ساده‌اى نیست.
2-17-3. ارزش با فرض تداوم فعالیت
ارزش با فرض تداوم فعالیت یعنى ارزش شرکت به‌عنوان یک واحد اقتصادی، که قرار است فعالیت آن ادامه یابد. کسى‌که از این دیدگاه به شرکت مى‌نگرد درصدد برنمى‌آید تا ارزش شرکت را براساس مقادیر مندرج در ترازنامه مشخص کند بلکه توانائى شرکت را از نظر حجم فروش و ایجاد سود مورد توجه قرار مى‌دهد. براى مثال، فرض کنید کسى صاحب یک شرکت تولیدى است که منحصراً در صنایع دفاعى فعالیت مى‌کند. صاحب شرکت درصدد فرش آن واحد بر مى‌آید. اصولاً قیمت فروش این شرکت با توجه به قدرت سودآورى (براساس قراردادهائى که با وزارت دفاع مى‌بندد) تعیین مى‌گردد.
2-17-4. ارزش با فرض انحلال شرکت
ارزش با فرض انحلال شرکت عبارت است از وجوه نقدى که شرکت بابت فروش دارائى‌ها پس از کسر بدهى‌ها دریافت مى‌کند. وجوه نقدى که پس از فروش براى شرکت باقى مى‌ماند بین سهامداران و مالکان شرکت تقسیم خواهد شد. اگر بدهى‌هاى شرکت مساوى یا بیشتر از وجوه نقدى باشد که شرکت دریافت مى‌کند، هیچ پولى به سهامداران پرداخت نخواهد شد و ارزش انحلال آن صفر یا منفى مى‌شود. اگر مسئولان و مالکان یک شرکت در حال فعالیت به هر علتى نتواند آن را براساس قدرت سودآورى به فروش برسانند یا اگر شرکت در حال ورشکستگى باشد، ارزش انحلال مورد توجه قرار مى‌گیرد.
2-17-5. ارزش ذاتى سهام یک شرکت
زمانى از این مفهوم استفاده مى‌شود که مسئله سرمایه‌گذارى در سهام و اوراق قرضه یک شرکت به‌ عنوان محملى براى سرمایه‌گذاری مطرح مى‌گردد. معمولاً ارزش ذاتى را ارزش سرمایه‌گذارى مى‌نامند. ارزش ذاتى یک قلم دارائى را به این‌صورت تعریف مى‌کنند: مجموع ارزش فعلى جریانات نقدى حاصل از یک قلم دارائى (البته بر مبناى نرخ بازده مورد توقع سرمایه‌گذار).
2-17-6. ارزش دارائى‌هاى مالى
مفیدترین کاربرد ارزش ذاتى اقلام سرمایه‌اى مربوط به مواردى است که مسئله تعیین ارزش پروژه‌هاى سرمایه‌گذارى مطرح مى‌گردد. یکى از دلایل مطلب فوق این است که صاحب سهام و اوراق قرضه یک شرکت نسبت به جریان نقدى آیندهی آن شرکت ادعا دارد. کسى‌که صاحب اوراق قرضه باشد بهره‌هاى اوراق قرضه را دریافت مى‌کند و در زمان سررسید اوراق قرضه نیز مبلغى برابر با ارزش اسمى آن اوراق دریافت مى‌کند. صاحب سهام ممتاز و عادى یک شرکت سود سهام ذى‌ربط را دریافت مى‌کند و در هر زمان که به پول نقد نیاز داشته باشد مى‌تواند سهام خود را در بازارهاى مالى به‌ فروش برساند. از آنجا که این اقلام از دارائى‌هاى مالى در طى یک دوره زمانى باعث ایجاد جریانات نقدى مى‌گردند، در زمان تعیین ارزش این اقلام باید ارزش زمانى پول و نرخ بازدهى مورد توقع سرمایه‌گذارها مورد توجه قرار گیرند.
دومین دلیل کاربرد ارزش ذاتى براى تعیین توجیه‌پذیرى یک سرمایه‌گذارى این است که روش‌هاى تعیین ارزش اقلام دارائى‌هاى حقیقى و مالى رابطهی تنگاتنگى با یکدیگر دارند. اصولاً بودجه‌بندى سرمایه‌اى مجموعه روش‌هائى است براى تعیین ارزش اقلام دارائى حقیقى از طریق محاسبه ارزش فعلى آنها. نرخ تنزیلى که در بودجه‌بندى سرمایه‌اى مورد استفاده قرار مى‌گیرد، نرخ بازده مورد توقع شرکت است و سرمایه‌گذارها نیز ارزش دارائى‌هاى مالى را بر همین اساس تعیین مى‌کنند. بنابراین، مدیران مالى براى تعیین توجیه‌پذیرى سرمایه‌گذارى در دارائى‌هاى حقیقى و سرمایه‌گذاران براى تصمیم‌گیرى در مورد خرید سهام یا اوراق قرضه شرکتى به ‌منظور افزایش ثروت خود از همین روش‌ها استفاده مى‌کنند.
2-18. عوامل تشکیل‌دهنده ارزش شرکت
به طور کلی ارزش شرکت از دو عامل مشتق می‌شود:‏
اول: توانایی کسب بازدهی از سرمایهی استفاده شده؛ به گونه‌ای که این بازدهی از میانگین موزون هزینهی ‏سرمایه بیش‌تر باشد.‏
دوم: توانایی رشد؛ به عبارت دیگر این بازدهی و رشد موجب به دست آمدن جریانات نقدی و در نتیجه به ‏وجود آمدن ارزش برای شرکت می‌شوند.
مشکل اصلی در ارزشگذاری نبودن مدل نیست بلکه انتخاب ‏بهترین مدل است. به همین علت باید در گام اول عواملی که منجر به انتخاب روش مناسب ارزشگذاری ‏می‌شود، مشخص کنیم. از جمله عواملی که روی انتخاب روش مناسب اثرگذار هستند می‌توان موارد زیر را ‏برشمرد:‏
‏1) ویژگی دارایی‌ها یا نوع کسب و کار
رویکردی که برای ارزشگذاری انتخاب می‌شود به قابلیت نقدینگی دارایی، توانایی تولید جریان نقدی و ‏منحصر به فرد بودن آن وابسته است.‏
‏2) قابلیت نقدینگی دارایی‏
استفاده از روش نقدینگی و هزینه جایگزینی برای شرکت‌هایی که دارایی‌هایی قابل تفکیک و قابل فروش ‏در بازار دارند مناسب هستند. منظور از قابل تفکیک این است که مثل نام تجاری جزء لاینفک نباشد.‏
‏3) توانایی تولید جریان نقدی
از حیث توانایی تولید جریان نقد، دارایی‌ها به 3 گروه طبقه‌بندی می‌شوند:‏
‏ الف- دارایی‌هایی که هم در حال حاضر جریان نقدی داشته و هم امید داریم در آینده توانایی تولید جریان نقد را داشته باشند. برای ارزشگذاری این دارایی‌ها از مدل تنزیل جریان نقدی و مدل‌های ارزشگذاری ‏نسبی (ضرایب فروش) استفاده می‌شود.‏
‏ ب- دارایی‌هایی که در حال حاضر جریان نقدی نداشته اما امید داریم تحت شرایط خاص در آینده از ‏جریان نقدی مناسبی برخوردار باشند. برای ارزشگذاری این دارایی‌ها از مدل تنزیل جریان نقدی استفاده ‏می‌شود. از آنجا که ایجاد جریان نقدی در آینده به شرایط مختلفی بستگی دارد، ارزشگذار باید شرایط ‏مختلف را تخمین و بر حسب آن‌ها ارزش مناسب برای دارایی را به دست آورد.‏
‏ ج- دارایی‌هایی که انتظار تولید جریان نقدی از آن‌ها نمی‌توان داشت. از آنجا که انتظار تولید جریان ‏نقدی از این نوع دارایی به هر نحوی وجود ندارد، تنها روشی که برای ارزشگذاری این نوع دارایی استفاده ‏می‌شود، مدل‌های نسبی ارزشگذاری است.‏
‏4) منحصر به فرد بودن دارایی‏
در صورتی که دارایی منحصر به فرد بوده و نتوان دارایی مشابهی را در بازار برای آن پیدا کرد باید از ‏روش‌های تنزیل جریانات نقدی استفاده کرد و در غیر این صورت، مدل‌های نسبی ارزشگذاری استفاده ‏می‌شود.‏
‏ وقتی از روش نقدینگی دارایی‌ها استفاده می‌کنیم، به دنبال به دست آوردن ارزش دارایی‌ها در حال حاضر ‏هستیم (افق زمانی بسیار کوتاه‌مدت) اما استفاده از روش تنزیل جریان نقدی به معنای داشتن دیدی ‏بلندمدت است.‏
2-19. نظریه توبین در ارزشگذاری شرکتها
توبین98 بیان میکند که تصمیمات سرمایهگذاران تحت تأثیر نگرش آنها نسبت به ریسک میباشد و از طرفی چون سرمایهگذاران به لحاظ چگونگی برخورد با ریسک با همدیگر متفاوت میباشند لذا ما با تصمیم گیریهای متفاوتی از سوی تصمیمگیران مختلف مواجه میباشیم. وی برای اولین بار اقدام به تشکیل یک پرتفویی مرکب از دارائیهای ریسکی و دارائیهای بدون ریسک با وزن یکسان کرد. این کار توبین برخلاف کاری بود که در مطالعات قبل از او صورت گرفته بود، دراین مطالعات برای سهولت کار تنها فرض میشد که سرمایهگذاران بدون توجه ریسک خواهان به حد اکثر رسانیدن بازده میباشند. و لذا در تصمیمگیریهای مالی تنها به بازده توجه شده وبه ریسک توجهی نمیشد. بعبارت دیگر میتوان گفت که توبین اولین اندیشمند اقتصادی بود که موضوع ریسک را در تصمیمگیریهای مختلف دخالت داد.
توبین در مطالعات خود انگیزه یک سرمایهگذار از نگهداری دارائیهای مختلف ( دارائیهای مالی و واقعی ) را درشرایط مختلف اقتصادی تبیین وتشریح میکند. بعنوان مثال میگوید که در در دوران تورمی سرمایهگذاران سرمایهگذاری در دارائیهای فیزیکی و اوراق قرضه را نسبت به سرمایهگذاری در سهام یا وجه نقد ترجیح میدهند.
بعد از اینکه توبین با ارائه این نظریات موفق به اخذ جایزه نوبل گردید، خبرنگاران از وی خواستند تا تئوری پرتفولیو را بصورت عامیانه برای آنها تشریح نماید. وی در پاسخ به آنها بیان داشت ” شما نباید تمام تخم مرغها را دریک سبد نگهداری کنید “. فردای آن روز در سرتاسر جهان این عبارت در مطبوعات تیتر شد ” برنده جایزه نوبل میگوید تمام تخم مرغها را در یک سبد نگذارید “.
کار جیمزتوبین را در واقع میتوان سنگ بنای تئوری نوین پرتفولیو دانست که بعدها توسط هری مارکویتز مطرح شد.
2-20. تئوری q
مردم بر حسب تمایلات مختلف می‌توانند پول، ‌اوراق قرضه و اوراق سهام نگه‌داری کنند. در برخی مدل‌های اقتصاد سنجی این سه نوع دارایی به دو نوع یعنی پول و اوراق قرضه محدود شده است و مثلاً کینز در کتاب نظریهی عمومی خود مفروض داشته که اوراق قرضه و سهام قابل جانشینی هستند و از نظر سرمایه‌گذار با هم فرقی ندارند و مردم می‌توانند دارایی‌های مالی خود را در این دو قالب و بدون تفاوت از هم نگه‌داری کنند. توبین این فرض را رد می‌کند و نتیجه می‌گیرد که تأثیر سیاست پولی بر تولید و درآمد واقعی را نمی‌توان تنها با توجه به نرخ بهره مورد قضاوت قرار داد. افزایش و کاهش تقاضای پول را نمی‌توان با تغییرات نرخ بهره سنجید، بلکه باید نرخ بازده‌ای را مورد توجه قرار داد که در آن سرمایه‌گذاران حاضر به خرید اوراق قرضه و سهام هستند. اصولاً، معیار نهایی افزایش و کاهش تقاضا، رابطهی میان دارایی و بدهی‌های بنگاه‌های بازرگانی، به قیمت متداول در بازار و هزینه جایگزینی دارایی این بنگاه‌ها به قیمت جاری است. توبین نسبت این دو راq می‌نامد. هرگونه تغییری در مقدارq ممکن است در اثر سرمایه‌گذاری در بازارهای مالی یا در نتیجه تغییر انتظارات سرمایه‌گذاران در بازده مورد انتظارشان در بازار سرمایه رخ دهد. در سال 1969توبین در مقاله‌ای با نام “روش تعادل عمومی در نظریهی پول” نتیجه‌ گرفت که تغییر تقاضا در بخش مالی تنها با تغییر در q امکانپذیر می‌شود. البته تغییر در ترجیحات افراد برای پول، اوراق قرضه و سهام نیز ممکن است باعث چنین تغییری شود. سیاست پولی تنها یکی از عناصری است که نرخ تورم و بیکاری را تغییر می‌دهد، و لزوماً مهم‌ترین عامل نیست. این مطلب، به نوبهی خود پاسخی به مکتب پول‌گرایان است.
جیمز توبین، نظریه “q توبین” را به عنوان شاخصی برای پیش بینی این ‌که آیا وجوه سرمایه‌گذاری شده افزایش و کاهش خواهند یافت معرفی کرد.
q یکی از معیارهای مهم ارزیابی عملکرد شرکتها نسبت به توبین میباشد. این معیار در دهه 1970 مطرح و در دهههای 1980و 1990 به طور گستردهای توسط محققین مورد استفاده قرار گرفت. توبین از تقسیم ارزش بازار اوراق بهادار شرکت از q نسبت هر نوع و بدهیهای بلند مدت به اضافه ارزش دفتری بدهیهای کوتاه مدت بر ارزش جایگزینی دارا ییهای شرکت به دست میآید . شایان توجه است منظور از اوراق بهادار سهام عادی، سهام ممتاز توبین توسط q و انواع اوراق قرضه منتشره شرکت است. نسبت پروفسور جیمز توبین در تجزیه و تحلیلهای اقتصادی آلان به منظور پیشبینی آینده فعالیتهای سرمایهگذاری به وجود آمد. توبین از یک بزرگتر باشد نشاندهنده این است q زمانی که نسبت سرمایهگذاری در دارا ییها، تولیدکننده درآمدهایی است که ارزش بیشتر از مخارج سرمایهای را ایجاد میآیند و زمانی که نسبت توبین کوچکتر از یک است بدین معنی است که سرمایهگذاری در q داراییها رد میشود و بازدهی چندانی نداشته است.
به اعتقاد توبین با افزایش ارزش جایگزینی دارائیها و تجهیزات، ضریبq کاهش خواهد یافت. در چنین مواقعی شرکت تمایل پیدا میکند به اینکه به جای ساخت یا خرید تجهیزات و ماشینآلات اقدام به تملک شرکتهای دیگر نماید.

مطلب مرتبط :   دانلود پایان نامه ارشد درموردEducation، عملکرد کارکنان، نرم افزار

Written by 

دیدگاهتان را بنویسید